文 | 市值观察，作者 | 大师兄，编辑 | 小市妹
近 10 年来，我们见识过很多由盛及衰、暴涨暴跌的产业板块，锂电、光伏、创新药 ……
但是，要论波动幅度之大，疫苗绝对不能被跳过。
暴跌 80%
过去几年，A 股除了银行、电力、煤炭等极少数高股息行业外，其余行业普遍大跌，即使跑出过无数大白马的消费和医药，也没能幸免。
而同时具有消费和医药特征的疫苗行业，表现更是惨不忍睹。
与最近 5 年的历史高点相比，在上证指数最大区间跌幅不到 30% 的情况下，疫苗指数同期最大跌幅近 80%。相比之下，中证医药指数跌幅在 60% 左右，中证新能源跌幅不到 70%，疫苗堪称 A 股最惨行业之一。
疫苗龙头股，也难独善其身。
本轮下跌行情，康希诺最大跌幅接近 95%，沃森生物和智飞生物最大跌幅接近 90%，华兰疫苗最大跌幅 70％，表现相对较好的万泰生物，股价也已腰斩。
疫苗股，曾经也是 A 股最牛板块之一。
根据同花顺的数据，2015 年到 2021 年间，疫苗指数从不到 1000 点最高上涨到 30000 点以上，区间最大涨幅超过 30 倍。同期上证指数最大涨幅不到 20%，中证医药指数最大涨幅不过 1 倍出头，即便是包括锂电、光伏龙头在内的昔日大牛行业中证新能源，最大涨幅也不过 5 倍左右。
上轮牛市中，疫苗龙头的股价表现，不亚于明星行业里的明星公司。智飞生物最大涨幅接近 30 倍，沃森生物超过 15 倍，最强悍的是 2020 年 4 月登陆主板的万泰生物，上市之初直接飙出 26 个涨停板，不到 2 年时间，最大涨幅接近 40 倍。
▲疫苗指数月线图，来源：同花顺
暴涨暴跌的背后，是疫苗行业业绩的冰火两重天。
2015 年到 2021 年，国内疫苗新品不断涌现，民众接种意识逐渐提高，疫苗行业迎来了超快的发展时期。
6 年时间里，疫苗行业第一巨头智飞生物营收从 7 亿左右增长到 300 亿以上，净利润从不到 2 亿，增长到 102 亿；万泰、沃森等疫苗公司，业绩也出现数倍甚至数十倍的增长。
2021 年之后，疫苗行业增速逐渐放缓，连龙头公司都逐渐出现罕见的业绩大降迹象。
2023 年，万泰生物营收同比下降 50.7％，净利润下降 73.6％；沃森生物营收同比下降 19%，净利润下降 42%；智飞生物在营收创下历史新高的同时，净利润比 2021 年历史最高峰时期也下降了 20%。
今年上半年，万泰营收继续大降 67％，净利润大降 84％；沃森营收下降 33.88%，净利润下降 62.53%；智飞营收下降 25%，净利润下降 47%。
超级内卷
股价、业绩双杀的阴影之下，国内疫苗行业近年来出现的价格战也透出丝丝寒意。
今年 5 月，国药集团打响四价流感疫苗降价第一枪，集团下属的长春所、武汉所、上海所生产的四价流感病毒裂解疫苗中标价格下调，从 128 元 / 支降到 88 元 / 支，降幅约 30%；随后华兰生物和北京科兴也加入降价行列，两家公司旗下多款四价流感疫苗均下调至百元以下。
国内最早获批四价流感疫苗的华兰疫苗，或许是受本轮价格战冲击最大的公司。
作为疫苗行业的细分龙头，四价流感疫苗是公司最重要的收入来源之一。今年以来的价格下降，导致去年业绩还大幅增长的华兰疫苗，上半年营收和净利润均下跌 70% 以上，毛利率同比下降了近 30 个百分点。
▲来源：同花顺
下跌更惨烈的，是过去一苗难求的 HPV 疫苗。
今年 3 月，万泰生物中标江苏省二价 HPV 疫苗采购项目，单支中标价格为 86 元。
万泰生物二价 HPV 疫苗的馨可宁，获批时间为 2019 年 12 月底，是第一款获批的国产 HPV 疫苗，上市之初价格为每支 329 元。不到 5 年时间，馨可宁价格下降已超过 70%，也直接导致今年上半年万泰的营收和净利暴跌。
国内另一款二价 HPV 疫苗，是沃森生物的沃泽惠，于 2022 年 3 月获批上市，同年 5 月沃森生物中标南京市二价 HPV 疫苗，中标价 246 元 / 支。
今年 8 月，山东省发布一则二价 HPV 疫苗采购成交公告，沃森生物旗下子公司泽润生物以 2794.65 万元中标 101.62 万支，单支中标价格为 27.5 元。不过两年多时间，沃泽惠降幅达到 88%，意味着沃森生物的三季报或许会比较难看。
流感和 HPV 疫苗属于非免疫规划疫苗，由公民自费并且自愿接种，价格主要由市场调节。除了新生儿减少带来的需求萎缩外，供给端的同质化竞争，是价格下降的更重要原因。
万泰和沃森之前，国内 HPV 疫苗主要来自智飞生物代理的默沙东疫苗。由于国产疫苗缺位，HPV 疫苗在内地一度供不应求，价格居高不下，智飞生物也凭借代理默沙东疫苗，赚得盆满钵满。
国际巨头的超级大单品往往引发国内企业的 ” 跟风 ” 研发。最近 5 年来，获得国家药监局批准的 HPV 疫苗有 5 款，其中有 3 款为二价 HPV 疫苗。为了研发出国产 HPV 疫苗，万泰生物用了 16 年时间，沃森生物耗时 17 年，或许谁也没有想到，当初被寄予厚望的国产 HPV 疫苗，繁荣周期竟如此短暂。
流感疫苗的竞争环境同样残酷。华兰的四价流感疫苗于 2018 年获批，随后６年里，国内疫苗企业一哄而上，获批的国产四价流感疫苗至少有 7 款，价格战自然难以避免。
还有希望吗？
面对国内激烈的竞争环境，很多疫苗企业开始发力国际市场。
开拓国际市场当然并不容易，因为疫苗出海有严格的市场准入制度，而且市场份额主要掌握在默沙东等国际巨头手中，国产疫苗的认知度很低。
几年前的疫情，成为中国疫苗企业出海的重要契机。期间快速响应的国产新冠疫苗，凭借先发优势在全球特别是发展中国家备受欢迎，为其他国产疫苗后续开拓国际市场打开了一条通道。
本轮价格战之前，国药集团旗下的武汉所就已经开始在国际市场布局，并在亚非市场率先取得突破。
2022 年 12 月，武汉所自主研发的四价流感疫苗成功在肯尼亚完成注册；2023 年 10 月，武汉所首批出口非洲的四价流感疫苗发往肯尼亚；2024 年 5 月，武汉所研发的四价流感疫苗成功中标 2024 年阿联酋采购订单；
凭借新冠疫苗在全球赢得声誉的科兴控股，也有更多的疫苗走向海外。
今年 5 月 30 日，科兴在土耳其投资的合资企业 SINOVAC 科兴，中标土耳其甲肝和水痘疫苗长期供应项目；2020 年以来，SINOVAC 科兴陆续向土耳其供应新冠疫苗、甲肝疫苗、流感疫苗和水痘疫苗，累计近 9400 万剂。
在二价 HPV 疫苗领域，国际业务最先突破的仍是国内龙头万泰生物，公司主要方向同样是 HPV 疫苗普及率较低的亚非拉等发展中国家。
早在 2021 年，万泰生物二价 HPV 疫苗就已取得 WHO 的预认证，今年半年报显示，目前已在摩洛哥、尼泊尔、泰国、埃塞俄比亚、哈萨克斯坦等 18 个国家获得上市许可。
国外市场任重道远，疫苗企业当前的首要任务，其实还是要深挖国内市场。
公开数据显示，目前我国流感疫苗总体接种率为 3% 左右，9 到 45 岁适龄女性的 HPV 疫苗的接种率也不到 10%，远低于欧美及东亚地区水平，很多国产疫苗的市场渗透率，还有很大提升空间。
疫苗总体渗透率的提升，很难靠降价实现。像 HPV 等非免疫规划的二类疫苗，并非价格敏感型市场，主要靠接种意愿驱动，大幅降价并不能换来销量的大幅上升。
要提升接种意愿，有赖于疫苗创新能力的提高。
8 月 26 日，国家药监局药品审评中心（CDE）官网显示，万泰生物九价 HPV 疫苗上市申请获得受理，为首个申报上市的国产九价 HPV 疫苗。考虑到国产疫苗的价格优势，万泰的九价 HPV 疫苗很可能大幅拉升公司业绩，一定程度上也成为万泰生物在本轮疫苗熊市中相对抗跌的重要原因。
更重要的，还有国家免疫政策未来的变化预期。
价格大幅下降之后，如果 HPV 和流感等诸多自费疫苗能变成国家免费提供，或者给予更多政策补助，疫苗行业的成长逻辑或许又会得以重新回归。
